眼镜零售行业常因高溢价被贴上“暴利”标签，但老字号毛源昌眼镜的招股书揭示了高毛利与低净利并存的现实。这家拥有164年历史的企业，于4月2日正式向港交所递交主板上市申请，试图通过资本运作打破地域限制与盈利瓶颈。
作为浙江、甘肃两省眼镜零售“双料第一”，毛源昌在2025年录得61.1%的高毛利率，但净利率仅为15.5%。其业务模式高度依赖代工生产，且销售开支高昂，导致利润空间被大幅压缩。
01 区域深耕的规模天花板与财务迷局
中国眼镜零售市场集中度低，竞争格局分散，参与者众多。毛源昌眼镜采取区域性深耕策略，聚焦浙江与甘肃两省，提供验光配镜及青少年近视防控等全流程视光服务。
数据显示，浙江省是重要的眼镜产业集群，2024年线下眼镜零售市场规模约54.92亿元，甘肃省同期市场规模约7.95亿元。毛源昌在两省的市场份额分别为8.8%和10.2%，均排名第一。
截至2026年3月27日，公司合计运营门店272家，其中78家为自营，194家为加盟。其超八成门店及收入集中于浙甘两省，具体分布在浙江229家、兰州31家，其余散落于周边省份。
这种深耕浙江与兰州两地的布局，既让毛源昌在区域市场站稳脚跟，带来较高的本地认知度与运营效率，同时也让其让其抗风险能力与扩张空间受限。
值得注意的是，在公司未来三年的扩张计划中，开店目标仍未跳出浙甘两省。公司计划于2026年下半年至2028年，在杭州、兰州和绍兴等地开设25家自营店，倾向于在既有版图内加密网点。
这种打法固然相对稳健，但意味着公司难以在短期内勾画出规模化的增长蓝图。财务数据方面，2023年至2025年，公司收入在2.5亿元至2.72亿元之间波动，2025年毛利率升至61.1%，但净利率仅15.5%。
深究来看，净利率较低的核心原因在于高昂的销售开支。报告期内，毛源昌的销售开支维持在1亿元左右，直接侵蚀了产品利润。
此外，由于眼镜SKU较多，毛源昌的存货周转速度相对较慢。报告期内，公司存货周转天数从116天增至127天，显示出运营效率有待提升。
可见，外界眼中眼镜行业的“暴利”光环，实际落到账面上时，早已被各类营销及运营成本稀释。公司亟需通过上市融资优化成本结构，提升盈利能力。
02 代工依赖与产品同质化竞争
目前，毛源昌眼镜销售9个自有品牌及上百个第三方品牌产品。处方眼镜是公司的主要收入来源，报告期内该产品实现收入占比约八成，而成品眼镜、隐形眼镜的收入贡献占比仅在15%左右。
值得注意的是，毛源昌所销售的9个自有品牌眼镜，均是由选定的第三方OEM供应商进行设计及生产，公司仅提供镜框尺寸、材料、配色方案及镜片参数，对第三方供应链存在一定依赖。
由于毛源昌的产品以处方眼镜为主，面对来自雷朋、暴龙、陌森、明月镜片等国内品牌，以及新兴网红眼镜品牌的冲击，容易陷入激烈的同质化竞争。
在渠道结构上，公司主要通过“毛源昌”和“兰科达”自营店推动扩张，并以加盟店填补尚未覆盖的区域。报告期内，自营店产生的收入占比约为74%。
但在加盟店方面，其数量从2023年的205家一路下滑至2025年的194家。不过，通过向浙江省内165家加盟店统一开征6%的管理费，公司实现了加盟管理费收入的增长。
电商的发展与消费习惯的转变，也冲击着以线下验光配镜为主的传统眼镜零售模式。毛源昌虽布局了天猫旗舰店和微信小程序，但线上运营能力相对薄弱。
在天猫旗舰店，尽管毛源昌对隐形眼镜、近视镜片等均有销售，但销售排名前三的主要是老花镜，价格普遍在百元附近，对年轻客群吸引力稍显不足。
而且，在上述旗舰店中，销售最高的SKU，30天仅售200+，与主流眼镜品牌存在显著差距。这意味着其线上渠道尚未形成有效的流量转化与规模效应。
如今，市场上的核心消费群体Z世代多偏好隐形眼镜、太阳镜、功能镜等个性化、潮流化眼镜。而毛源昌“中华老字号”形象偏传统，产品偏标准化，线上布局相对薄弱。
不仅如此，毛源昌较为重要的自有品牌“兰科达”还存在商标纠纷。该品牌前身为“科达”，因商标被第三方注册，已于2026年3月更名，但公司仍面临潜在的索赔风险。
03 家族绝对控股与线上渠道短板
毛源昌眼镜始于1862年，创始人毛四发从沿街摆摊起步，后发展为杭州商业史上的金字招牌。历经公私合营与改制，2006年被商务部认定为“中华老字号”。
借助改制机遇，瑞安商人金增敏成为公司实际控制人。金增敏1986年在甘肃兰州租赁门店开设“科达眼镜”，1996年正式创立兰州科达，在西北市场积累了丰富的零售经验。
2012年，杭州产权交易所公开拍卖毛源昌控股75%国有股权。彼时已在兰州站稳脚跟的金增敏，以瑞标集团名义参与竞拍，以7900万元拿下控制权。
此后，金增敏通过一系列资本运作，包括收购合伙人股权、设立新上市主体、注入兰州科达业务等，构建了如今的毛源昌眼镜。
2022年，毛源昌眼镜还被指定为杭州第19届亚运会及第4届亚残运会的官方眼镜产品及光学服务供应商，品牌背书能力得到进一步提升。
截至招股书签署之日，毛源昌控股持有公司46.27%股权，金增敏夫妇直接及间接合计控制78.38%的股权，家族控股特征鲜明。
在管理架构上，金增敏任董事会主席、首席执行官；其妻彭美柳任首席财务官；两人之子Jin Lei任产品总监，家族成员深度介入公司核心管理。
总体来看，毛源昌眼镜深耕处方眼镜赛道，并在区域市场占据领先地位，但也面临销售渠道局限、供应链依赖外部及线上转型缓慢等挑战。